【IPO价值观】晶科能源净利增长乏力，昔日龙头“回A”功力还剩几成？

报道，这两年来，国内光伏市场大爆发，目前已经成为市场炙手可热的宠儿，尤其是在二级市场，但凡能和光伏扯上关系，股价就能一飞冲天。

受国内资本追捧光伏概念热潮的影响，在美上市的昔日光伏“王者”晶科能源股份有限公司（下称：晶科能源）不久前开启“回A”之路。笔者了解到，晶科能源本次拟在上交所科创板上市，日前，公司的IPO申请已获上交所受理并问询。

在经过对其招股书分析研究后，笔者发现，晶科能源虽然营收高增，但是净利润却停滞不前，背后俨然一副市场份额被蚕食、毛利率不断下滑的现象，曾经的霸主目前已经跌落了王座。

增收不增利，“霸主”地位被取代

根据招股书，晶科能源成立于2006年，是国内较早规模化从事光伏技术研发和光伏产品开发、制造的企业。作为曾经的光伏组件老牌龙头企业，公司控股股东早在2010年就赴美在纽交所挥锤上市，不过近年来国内光伏市场增长迅猛，晶科能源的龙头地位目前已经被隆基股份所取代。

根据招股书，晶科能源表示，公司是以光伏产业技术为核心、全球知名的光伏产品制造商。主要从事太阳能光伏组件、电池片、硅片的研发、生产和销售以及光伏技术的应用和产业化。

作为太阳能光伏产品提供商，受益于光伏行业的发展，晶科能源在2018年-2020年（下称：报告期）实现营245.09亿元、294.9亿元、336.6亿元，报告期内营收增速迅猛，年复合增长率达 17.19%。净利润在报告期内则分别为2.74亿元、13.81亿元、10.42亿元，相对于营收来说，净利润的表现则是出现了较大的波动。

尤其是在2019年大幅增长为 404.52%之后，2020年又快速下滑，下滑幅度为24.55%，出现了很明显的增收不增利的问题。

对此，晶科能源解释道：“2019年受益于行业的快速发展，公司出货量快速增长，主要原材料价格走低带动毛利率水平提升。但是2020年公司主要产品组件价格持续下探，受疫情影响，上游 EVA、玻璃、硅料等主要原材料价格有所上升，以及固定资产折旧和财务费用大幅增长，影响了当期利润。”

招股书显示，2020年，晶科能源财务费用为9.4亿元，同比增长160.1％，而该年度公司财务费用率为2.79％，远高于4家可比上市公司财务费用率平均值。

此外，晶科能源的主要产品为组件、电池片和硅片，其中，组件是公司的核心产品，营收的主要来源。报告期内，晶科能源来自组件的销售收入分别为234.94亿元、282.84亿元、325.25亿元，占营收的比例分别为96.86%、96.55%和 98.00%，占比相对较高，而电池片和硅片的整体贡献收入要小很多。

虽然核心产品在报告期内增速势头不减，凭借着先发优势，在全球范围内建立了较好的市场地位，光伏组件产销规模稳居世界前列，组件出货量于 2020 年末累计超过 70GW，在 2016-2019 年期间连续 4 年全球光伏组件出货量第一名。

但是公司的发展在2020年明显掉队，不仅净利润大幅下滑，而且市场份额也被隆基股份超越，其龙头地位也被取而代之。

毛利率下滑的背后：不断攀升的成本

根据招股书，晶科能源自称，在经过了多年的发展之后，公司在硅棒/硅锭、硅片、电池片和组件制造方面掌握了具有自主知识产权的核心技术，并且具备较强的竞争力。

但是公司的市场表现和自述却明显不成正比，无论是原材料涨价的原因，还是其他方面的影响，目前来看，公司拳头产品的竞争力，已经远不如隆基股份。

而上述现象的背后，是晶科能源波动下滑的毛利率，报告期内，公司综合毛利率分别为15.47%、19.92%、14.94%。而行业平均水平则分别为17.62%、19.43%、15.01%，对比来看，仅仅在2019年略高于行业平均，其他年份均在行业平均水平线以下。

如果和去年的新晋霸主隆基股份对比，那更是远远不如。报告期内，隆基股份毛利率分别为22.25%、28.9%、24.62%。晶科能源作为曾经的王者，目前已经被新贵打的节节后退。

具体到产品方面，晶科能源核心产品为组件，其毛利率在报告期内分别为16.27%、22.93%、22.9%，毛利率趋于稳定。

而公司的组件又分为单晶组件和多晶组件，目前，公司的产品逐渐从多晶转型到单晶，单晶组件尤其是单晶 PERC 组件销售金额占比逐年提高。在组件收入中，单晶组件的营收占比在2020年已经达到了98.35%。

报告期内，单晶组件的毛利率则分别为19.46%、23.53%、23.01%，相对于综合毛利率来看，晶科能源的核心产品毛利率则趋于稳定，但是现如今面对隆基股份的强烈攻势，不知道晶科能源还能再撑多久。

此外，还需要注意的是，公司的主营业务成本每年都在攀升，而其中的直接材料费用则是占比最高的。报告期内，直接材料费用分别为159.26亿元、174.41亿元、187.16亿元，占比分别为78.30%、77.05%和 72.96%。

面对日益上涨的原材料费用，晶科能源貌似并没有很好的应对措施，以至于公司营收虽然增速迅猛，但是净利润却波动下滑。显然，这样的局面不可持续，前有竞品围追堵截，后有原材料涨价不断，如何控制费用的增长，并保持产品的竞争力，是晶科能源目前亟待解决的一大难题。（Arden）

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