音画时尚三利谱负债10亿应收账款近3亿 抵押质押资产筹钱市场分析室

　　编者按：2017年5月25日，深圳市三利谱光电科技股份有限公司（以下称“三利谱”，股票代码002876）在深交所中小板挂牌上市。三利谱本次发行数量为2,000万股，保荐机构为国信证券。三利谱上市募集资金总额为38,240.00万元；扣除发行费用后，募集资金净额为34,576.40万元，分别用于“宽幅偏光片生产线建设项目”和“补充营运资金”。 

　　2017年4月17日，三利谱首发申请获通过。2017年5月16日，启动申购，发行价格为19.12元/股。网上最终发行数量为2,000万股，占本次发行总量100.00%。网上发行最终中签率为0.0134722680%，35,505股遭弃购。股价走势来看，三利谱5月25日上市后连续8个交易日涨停，截至6月7日收盘，三利谱报53.64元/股。 

　　2013年至2016年，三利谱营业收入分别为41,111.29万元、59,113.05万元、66,651.84万元和80,049.18万元，净利润分别为4,063.45万元、6,969.47万元、8,065.66万元和7,205.89万元。 

　　2017年1-3月三利谱营业收入为16,839.69万元，同比增长13.72%，归属于母公司股东的净利润为2,046.37万元，同比增长31.19%。 

　　2013年至2016年，三利谱应收账款账面价值分别为14,954.25万元、22,221.09万元、22,827.71万元、28,027.41万元，占总资产的比例分别为34.21%、37.90%、26.39%和19.73%，占当期主营业务收入的比例为36.73%、37.83%、34.57%和35.34%。应收票据金额为816.10万元、1,620.68万元、4,288.63万元、6,232.84万元，占流动资产的比例分别为2.52%、3.55%、7.81%、6.74%。 

　　2013年至2016年，三利谱存货账面价值分别为11,403.45万元、13,649.02万元、13,263.93万元和17,211.47万元，占流动资产的比例分别为35.22%、29.89%、24.17%和18.60%。 

　　报告期内，公司经营活动产生的现金流量净额分别为3,447.71万元、1,118.66万元、4,323.25万元和-203.24万元；公司期末现金及现金等价物余额分别为1,493.21万元、2,371.60万元、6,143.97万元和28,956.47万元，占总资产的比例分别为4.04%、7.10%和20.38%。 

　　2013年至2016年，三利谱主营业务毛利率分别为27.88%、29.61%、30.89%和27.63%。公司主营产品偏光片的营业收入分别为40,711.95万元、58,743.28万元、66,038.05万元和79,299.07 万元，占公司营业收入的比例分别为99.03%、99.37%、99.08%和99.06%,公司存在产品单一风险。 

　　2013年至2016年，公司TFT系列产品产能利用率分别为34.44%、65.33%、76.29%、94.13%，黑白系列产品产能利用率分别为92.83%、98.22%、96.18%、90.98%。2012年至2016年，三利谱TFT 系列产品和黑白产品偏光片价格持续下降，TFT系列产品由180.22元/平方米降至156.36元/平方米；黑白系列产品由125.11元/平方米降至97.30元/平方米。 

　　2013年至2016年，三利谱负债分别为20,388.30万元、28,333.76万元、48,243.58万元和96,597.32万元。其中，短期借款分别为10,556.51万元、13,640.44万元、18,375.32万元、29,475.63万元。2017年1-3 月，三利谱负债合计97,884.47万元，其中流动负债58,623.99万元。 

　　随着公司业务规模日益扩大，公司流动资金需求增加，公司通过资产抵押、质押和保证等方式增加银行短期借款以补充营运资金。截至2016年12月31日，公司因质押、抵押担保导致权利受到限制的资产账面价值为34,394.07万元，占总资产的比例为24.21%。 

　　记者就上述问题向公司董事会办公室发去采访函，截至发稿时未收到回复。 

　　偏光片生产企业中小板上市 计划募集资金2亿解渴落空 

　　三利谱主要从事偏光片产品的研发、生产和销售，主要产品包括TFT系列和黑白系列偏光片两类。偏光片是将聚乙烯醇（PVA）膜和三醋酸纤维素（TAC）膜经拉伸、复合、涂布等工艺制成的一种高分子材料，是液晶显示面板的关键原材料之一。 

　　公司产品主要应用于手机、电脑、液晶电视等消费类电子产品显示屏，以及汽车电子、医疗器械、仪器仪表等工控类电子产品显示屏，还可以应用于3D眼镜、防眩光太阳镜等。 

　　公司为我国国内少数具备TFT-LCD用偏光片生产能力的企业之一，公司已成为了包括京东方、天马、龙腾光电、信利、帝晶光电等液晶面板和液晶显示模组生产企业的合格供应商。 

　　三利谱被认定为国家高新技术企业、广东省工程技术研究中心、深圳市偏光片技术研究开发中心。公司一贯重视技术研发投入，并持续加大与客户同步开发、产品结构研发和工艺流程研发的力度。公司已取得授权专利权31项，其中发明专利4项。 

　　2013年至2016年，三利谱营业收入分别为41,111.29万元、59,113.05万元、66,651.84万元和80,049.18万元，净利润分别为4,063.45万元、6,969.47万元、8,065.66万元和7,205.89万元。 

　　2017年1-3月三利谱营业收入为16,839.69万元，同比增长13.72%，归属于母公司股东的净利润为2,046.37万元，同比增长31.19%。 

　　本次发行前三利谱总股本为6,000万股，其中张建军持有2,127.594万股的股份，占公司本次发行前的股权比例为35.46%，为三利谱的控股股东和实际控制人。 

　　张建军，出生于1969年8月，中国国籍，研究生学历，无永久境外居留权。曾任天马微电子股份有限公司研究开发中心工程师、深圳市盛波偏光器件有限公司生产部经理、温州侨业经济开发有限公司总工程师、深圳市利马光电子有限公司执行董事兼总经理、深圳市三利谱光电科技有限公司执行董事长兼总经理、合肥三利谱总经理、董事，曾获“2010 年度中国光电显示行业杰出贡献奖”等荣誉；现兼任全国专业标准化技术委员会委员、中国光学光电子行业液晶分会会员、深圳市平板显示行业协会常务理事、深圳市平板显示行业协会专家委员会委员、深圳市工程师联合会副会长、深圳市高新技术产业协会理事、合肥三利谱董事长。2010 年7 月至今担任公司董事长兼总经理。 

　　三利谱本次在深交所中小板挂牌上市，发行股票数量为2,000万股，募集资金净额为34,576.40万元，分别用于“宽幅偏光片生产线建设项目”和“补充营运资金”。 

　　募集资金用途（来源：招股书） 

　　2015年发布的招股书显示，三利谱原预计募集资金75,249.21万元，其中，20,000.00万元计划用于补充流动资金。 

　　原募集资金用途（来源：2015年招股书） 

　　发审委问询因产品质量发生的诉讼纠纷 

　　2017年4月7日，证监会公布了三利谱首次公开发行股票申请文件反馈意见，部分问询如下： 

　　由于新生产线尚处于建设期，子公司合肥三利谱仍然亏损。同时，日元持续升值也将提高公司材料采购成本，降低公司毛利水平。上述因素导致公司2016年1-6月，净利润增速出现下滑。2014年度公司净利润同比上年的增长率为71.52%，2015年度公司净利润同比上年的增长率为15.73%，2016年1至6月净利润同比上年同期的增长率为-46.17%。请发行人补充披露：（1）2016年上半年经营情况、主要财务数据和2015年上半年的具体情况，收入、毛利、期间费用、税金情况及净利润的增长情况及增长率，分析2016年上半年净利润大幅下降的原因及影响的主要因素；（2）截至本反馈意见回复之日，发行人的经营情况和主要财务数据，是否存在持续下滑的风险；（3）针对业绩下滑采取的主要措施和执行情况。 请保荐机构和会计师对以上情况进行核查，说明发行人未来生产经营情况是否能够符合首发条件的规定，并发表核查意见。 

　　根据招股书披露，2013年、2014年、2015年和2016年上半年，公司前五大客户收入占总收入的比例分别为34.64%、36.84%、48.11%和52.23%。另发行人存在内销和外销两种模式。请发行人补充披露：（1）按照内销和外销口径分别披露报告期内主要客户的销售情况，包括客户名称、销售内容、数量、金额和占比情况；（2）报告期主要客户销售占比持续上升，披露原因，是否存在客户集中的风险，结合销售合同条款、客户未来采购计划、发行人产品竞争力，分析客户稳定性及采购持续性。请保荐机构和会计师对客户稳定性和发行人国内外客户销售真实性进行核查，说明核查内容和程序，并发表核查意见。 

　　根据招股书披露，国内偏光片企业生产所需的主要原材料依赖从日、韩等生产企业进口，国内企业尚不具备规模供应的能力。发行人所需PVA膜、TAC膜和压敏胶水等原材料主要向境外采购。报告期内，发行人前五大供应商采购比例为39.44%、47.83%、60.01%和57.68%。请发行人补充披露：（1）报告期内主要供应商的基本情况，境外采购主要原材料的价格变化，进口原材料占产品成本的比例；（2）披露主要采购合同条款，说明是否存在影响采购持续性的因素，并充分披露风险，是否存在替代性采购方案。请保荐机构对采购稳定性进行核查并发表核查意见。 

　　报告期公司主营业务毛利占毛利总额的比例均在95%以上，随着TFT系列偏光片产品销售规模扩大，其贡献毛利占毛利总额的比例不断提升，毛利占比在80%左右。请发行人补充披露：（1）按照内销及外销模式，补充披露毛利情况；（2）从行业及市场变化趋势、公司业务构成变化等方面说明两种产品毛利结构变动的合理性，是否和营业收入及营业成本变动相匹配；（3）结合产品结构、销售数量、销售价格、原材料采购价格、收入成本构成等相关因素，分析各种产品销售毛利率波动的原因及合理性；（4）结合发行人自有技术及竞争优劣势，说明毛利率低于同行业毛利率的原因。请保荐机构和会计师对以上情况进行核查并发表核查意见。 

　　2013年度、2014年度和2015年度，公司期间费用占营业收入的比重分别为16.52%、14.93%和16.01%，2016年1-6月，公司期间费用占营业收入的比重增至19.76%。请发行人补充披露：（1）报告期内各项期间费用的变动情况是否和收入变动情况相匹配，是否同行业情况和业务模式一致；（2）可比公司的期间费用率对比情况，并详细分析占比较大的明细项目的波动合理性；（3）招股书披露，2015年度工资及福利费用为726.70万元，较2014年下降209.91万元，主要原因为销售人员的绩效工资下降所致，请披露销售人员职工人数、薪酬政策、平均薪酬情况，分析合理性。请保荐机构和会计师对以上情况进行核查并发表核查意见。 

　　2016年1-6月，由于日元升值19.70%，公司发生了1,599.49万元汇兑损失，导致公司财务费用大幅增加。请发行人补充披露针对汇兑风险采取的应对措施，并充分披露相关风险。 

　　关于现金流量表。请发行人补充披露：（1）结合报告期业务规模变化，应收账款回款情况，信用政策合理性，说明报告期内经营活动产生的现金流远低于净利润的原因，以及波动不一致的原因；（2）结合财务费用的波动，说明汇率变动对现金的影响和汇兑损益的匹配关系；（3）2013年现金及现金等价物增加额为负的原因。请保荐机构和会计师对以上情况进行核查并发表核查意见。 

　　招股书披露，发行人存在因产品质量发生的诉讼纠纷。请保荐机构和发行人律师补充核查并详细披露发行人在产品质量方面的具体情况，包括但不限于质量控制体系、风险控制、产品质量问题的处理预案、是否发生过严重的产品质量问题。 

　　2017年4月17日，主板发审委2017年第56次会议召开，根据审核结果公告，发审委对三利谱提出如下问询： 

　　请发行人代表进一步说明：（1）报告期各期期末应收账款余额与应收票据余额均较高及应收账款、应收票据增长速度快于营业收入增长速度的原因；是否会对发行人的业绩和持续经营产生不利影响；（2）结合信用期限、期后回款时间，补充说明报告期各期是否存在通过放松信用政策刺激销售的情况；（3）各期末应收账款期后回款情况，是否符合发行人与客户的信用期约定，报告期发行人应收账款账龄逐渐变长的原因及相关风险；（4）是否存在通过第三方公司回款进行冲抵的方式调节应收账款账龄的情形；是否存在会计期末以外部借款、自有资金减少应收账款、下期初再冲回的情形；（5）结合发行人客户的信用情况、信用期限、期后回款时间，说明坏账准备计提比例是否谨慎、充分；（6）是否存在开具没有真实交易背景的承兑汇票和应收票据因无法到期收回而转为应收账款的情形；（7）发行人经营活动产生的现金流量净额与净利润不相匹配的原因及合理性。请保荐代表人说明对上述问题的核查过程、结论和依据。 

　　请发行人代表结合原材料采购周期、经济采购量、生产配方、生产周期、交货周期、在手订单等因素，进一步说明报告期末原材料、在产品、半成品和产成品构成的合理性。请保荐代表人发表核查意见。 

　　报告期内，发行人位于深圳市光明新区公明办事处楼村社区第二工业区同富一路5号、宝安区松岗街道红星新港联工业区、福建省莆田市城厢区华林工业园区的三处生产经营场所均系租赁取得。请发行人代表进一步说明上述三处生产经营场所产生营业收入占比情况，是否影响发行人的资产完整性，是否会对发行人的生产经营带来重大不利影响。请保荐代表人说明核查意见。 

　　请发行人代表进一步说明2017年12月31日前落实国开基金2.2亿元委托贷款足额担保的具体措施，是否会对发行人的生产经营带来重大不利影响。请保荐代表人说明核查意见。 

　　应收账款、存货持续上升 现金流承压 

　　2013年至2016年，三利谱应收账款账面价值分别为14,954.25万元、22,221.09万元、22,827.71万元、28,027.41万元，占总资产的比例分别为34.21%、37.90%、26.39%和19.73%，占当期主营业务收入的比例为36.73%、37.83%、34.57%和35.34%。应收账款周转率分别为为3.17次、3.18次、2.96次和3.15次。 

　　2013年至2016年，三利谱应收票据金额为816.10万元、1,620.68万元、4,288.63万元、6,232.84万元，占流动资产的比例分别为2.52%、3.55%、7.81%、6.74%。 

　　随着业务规模的持续扩大和销售收入的大幅增加，公司应收账款余额总体上呈增加趋势。公司可能存在部分货款不能及时回收的风险。金额较大的应收账款不能及时回收将影响公司的资金周转速度和经营活动的现金流量，给公司的营运资金带来一定压力从而对公司的经营现金流产生不利影响。 

　　应收账款情况（来源：招股书） 

　　2013年至2016年，三利谱存货账面价值分别为11,403.45万元、13,649.02万元、13,263.93万元和17,211.47万元，占流动资产的比例分别为35.22%、29.89%、24.17%和18.60%。存货周转率分别为2.72次、3.32次、3.41次和3.78次。 

　　存货中原材料占比分别为41.49%、50.62%、43.38%和56.69%，库存商品占比分别为55.57%、40.91%、47.48%和36.22%。 

　　招股书提醒，结合公司的经营特点，随着公司业务规模的不断扩大，预计未来期末存货将继续保持较大金额。若公司未来不能有效地实行库存管理，或出现原材料、库存商品价格大幅下跌的情形，公司将面临一定的资金压力或存货跌价风险。 

　　存货情况（来源：招股书） 

　　报告期内，公司经营活动产生的现金流量净额分别为3,447.71万元、1,118.66万元、4,323.25万元和-203.24万元；公司期末现金及现金等价物余额分别为1,493.21万元、2,371.60万元、6,143.97万元和28,956.47万元，占总资产的比例分别为4.04%、7.10%和20.38%。 

　　公司资金主要用于生产性投入，包括采购支出和为客户提供商业信用等。因此，公司存在为主要客户备产备货、提供商业信用而产生经营性现金流不足，从而不利公司经营的风险。 

　　产品单一 产能利用率不足 

　　三利谱主要产品为偏光片，是下游液晶显示屏的主要原材料。2013年至2016年，公司主营产品偏光片的营业收入分别为40,711.95万元、58,743.28万元、66,038.05万元和79,299.07 万元，占公司营业收入的比例分别为99.03%、99.37%、99.08%和99.06%，公司经营对偏光片产品存在重大依赖，公司存在产品单一风险。 

　　2013年至2016年，公司TFT系列产品产能利用率分别为34.44%、65.33%、76.29%、94.13%，黑白系列产品产能利用率分别为92.83%、98.22%、96.18%、90.98%。 

　　募投项目“深圳龙岗宽幅偏光片生产线建设项目”，总投资55,249.21万元，项目计划建设期为2年，建设期完成后2年实现达产。达产后，TFT偏光片年产量1,000 万平方米。 

　　主要产品产能、产量及销量情况（来源：招股书） 

　　产品价格下滑 毛利率存下降风险 

　　2013年至2016年，三利谱主营业务毛利率分别为27.88%、29.61%、30.89%和27.63%。公司提醒，未来如果公司产品价格下降幅度快于成本的下降幅度，或受到市场竞争、劳动力成本上升、日元汇率变动等因素的影响，将出现主营业务毛利率下降的情形。 

　　主营业务毛利率（来源：招股书） 

　　可比公司2014至2016年1-6月毛利率水平如下： 

　　公司所处行业的下游终端产品主要为电视、电脑、手机等消费类电子产品，该类产品更新快、生命周期短、行业竞争激烈，生产厂商为抢占市场份额、提高市场占有率，价格战成为其主要竞争策略之一。 

　　此外，随着技术水平的不断升级以及生产工艺的持续改进，产品更新换代频率愈加提速，使得现有消费类电子产品的整体市场价格呈现下行趋势。为保持适度的利润空间，终端厂商把价格压力逐步向上游行业转移，并最终影响到公司所处的偏光片行业。 

　　2013年至2016年，三利谱TFT系列产品收入占比分别为68.93%、77.98%、81.59%和85.28%，公司TFT系列产品毛利占比分别为62.47%、74.79%、79.84%和83.17%。 

　　TFT 系列产品的销售数量在2015年和2016年分别增长24.37%和30.20%，TFT系列产品的销售收入相应增长17.62%和25.50%。黑白系列产品的销售数量在2015年、2016年的销售数量分别增长-2.83%，0.67%，黑白系列产品的销售收入相应增长-6.02%和-3.94%。使得TFT系列产品的收入占比在报告期内持续增加，黑白系列产品的收入占比相应的下降。 

　　2012年至2016年，三利谱TFT 系列产品和黑白产品偏光片价格持续下降，TFT系列产品由180.22元/平方米降至156.36元/平方米；黑白系列产品由125.11元/平方米降至97.30元/平方米。 

　　产品销售数量、销售价格（来源：招股书） 

　　公司表示，尽管公司销售单价在报告期内持续下降，但是由于公司销售规模的持续扩大，传统黑白系列产品销售保持稳定，而市场需求较大的TFT 系列产品销售数量持续增加，公司销量提升带来的规模效应部分抵消了销售单价下降的影响，TFT 系列产品销售数量增加是导致报告期内销售收入增加的主要因素。 

　　借款猛增负债总额逾9亿元 存资产权利受限风险 

　　2013年至2016年，三利谱负债分别为20,388.30万元、28,333.76万元、48,243.58万元和96,597.32万元，流动负债比例分别为89.47%、91.85%、69.59%和59.17%。 

　　2015年末公司负债较2014年末增加19,909.81万元，增长70.27%，主要系短期借款、应付账款以及递延收益金额增加所致；2016年末公司负债较2015年末增加48,353.74万元，主要系合肥三利谱长期借款和公司银行借款增加所致。 

　　2013年至2016年，三利谱短期借款分别为10,556.51万元、13,640.44万元、18,375.32万元、29,475.63万元，占流动负债的57.87%、52.41%、54.74%、51.57%。 

　　短期借款情况（来源：招股书） 

　　随着公司业务规模日益扩大，公司流动资金需求增加，公司通过资产抵押、质押和保证等方式增加银行短期借款以补充营运资金。截至2016 年末，公司用于补充流动资金的主要短期银行借款情况如下： 

　　短期银行借款情况（来源：招股书） 

　　为满足快速发展对资金的需求，报告期内公司通过向银行申请贷款的方式获取资金，银行贷款一般由公司提供应收账款、存货、土地、设备等资产进行质押、抵押担保。截至2016年12月31日，公司因质押、抵押担保导致权利受到限制的资产账面价值为34,394.07万元，占总资产的比例为24.21%。 

　　另外，2017年3月合肥城投公司与公司以及合肥三利谱公司签订担保协议，约定本公司于2017年3月20日前将持有的子公司合肥三利谱公司45%股权质押给合肥城投公司并冻结合肥三利谱公司国开基金账户中的10,000.00万元。三利谱与合肥城投签订了《股权质押协议》，并办理了股权出质登记。 

　　如果公司相应借款到期无法偿还，质押、抵押资产被处置，将会对公司的生产经营造成不利影响。 

　　公司子公司合肥三利谱是合肥面板产业基地的重要配套企业，经申请获得了合肥和国家政策性资金支持，获得了国开基金2.2亿元委托贷款，年利率为1.2%。公司在没有提供足额担保措施的情况下，为了使用部分资金，与合肥城建投资控股有限公司协商确定了分步担保方案，签署了《国开基金分步担保协议》，其中约定：1、三利谱于2017年3月20日，将合肥三利谱45%股权质押给合肥城投公司，同时冻结1亿元，在公司完全落实2.2亿元担保措施后，合肥城投公司解冻1 亿元资金用于公司合肥生产基地建设；2、公司承诺于2017年12月31日前落实足额担保措施；3、如果公司不能完全兑现担保承诺，即在2017年末提供足额担保，公司同意在2018年3 月11日前，提前归还该笔委托贷款，并按照2%/年支付2016年3月10日至2018年3月10日之间的违约金。 

　　根据上述合同的约定：如果截至2017年末，公司无法提供足额担保措施，公司将面临归还全额委托贷款的法律责任。截至2016年末公司货币资金为3.4亿元，如果公司提前归还2.2亿元委托贷款，这将对公司现金流、资产结构、偿债能力等产生不利影响。 

　　截至 2016 年12月31日，公司资产权利受限情况如下所示： 

　　资产权利受限情况（来源：招股书）